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尽管孕婴世界否认下属加盟主体属于“多级加盟”，但监管依旧对公司是否存在“多级加盟”以规避披露提出质疑。二轮问询中要求公司说明，加盟商的亲属、朋友控制的门店为何不直接与公司签约，并严令其论证这不构成多级加盟的合理性。证券之星注意到，这不仅关乎信息披露的准确性，更触及公司加盟体系的管理规范性与透明度。若无法合理解释，公司将面临商业模式披露不实的风险。

另外，公司近年来的增长引擎——华东、华中新兴市场，其增长质量被画上问号。问询函要求公司按省份详细列示新增加盟商的销售规模、库存情况，并说明是否存在通过向加盟商“压货”以虚增收入的情形。同时，监管特别关注了关联方加盟商的经营指标(如毛利率、平效等)普遍优于非关联方这一现象，要求公司解释原因并说明交易价格的公允性。

此外，公司大力宣传的“数智化运营”优势，在首轮问询中坦言其平台功能与同行相比并无重大差异。本轮问询中，监管要求公司重新回答其数智化平台的竞争优势和先进性问题，并具体说明该系统如何切实提升加盟商业绩。前述问询也显示出监管对其“科技属性”和核心竞争力的质疑。

在强监管、问询式的审核背景下，孕婴世界的IPO进程已步入深水区，其能否给出令人信服的证据和解释，关系着公司能否穿越这场“压力测试”，最终登陆资本市场。(本文首发证券之星，作者|吴凡)